SEA LTD – Dieser Kommentar zerlegte die Aktie um 25 %

• Sea Ltd. Reg.Shs Cl.A(ADRs)/1 DL-,0005 – WKN: A2H5LX – ISIN: US81141R1005 – Kurs: 91,980 $ (NYSE)

Folgender Kommentar neben den um 68 % YoY gestiegenen Rückstellungen für Kreditausfällt (nicht tragisch bei stabiler NPL Quote für 90+ von 1,1 %) wird der Grund sein.

„For 2026, we aim to grow Shopee’s annual GMV by around 25 % year-on-year, with its full year adjusted EBITDA no lower than that of 2025 in absolute dollar terms.“ Die Börse spielt dasselbe Spiel wie bei Mercadolibre. Angst vor Investitionsphase und sowie Wettbewerb durch Mercadolibre, Tiktok Shop oder Alibabas Lazada. Mehr dazu später.

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Der Konzernumsatz stieg um 38,4 % (seit sechs Quartalen in Folge deutlich über 30 % Wachstum – MELI ist aber beeindruckender) auf 6,85 Milliarden USD, das operative Ergebnis legte auf 565,2 Millionen USD zu und der Nettogewinn erreichte 410,9 Millionen USD. Der wichtigste Umsatztreiber war der E-Commerce Arm Shopee, wo höheres Volumen mit weiter verbesserter Monetarisierung zusammenliefen. Die Take Rate stieg auf 13,5 % (nach 12,8 %), während das Ad-Umsatzwachstum bei über 70 % lag. Die Ad Take Rate verbesserte sich darüber hinaus um mehr als 80 bps.

Die operative Marge verbesserte sich deutlich auf 8,2 % nach 6,2 % im Vorjahr. Der Nettogewinn profitierte zusätzlich von einem höheren Finanzergebnis von 61,9 Millionen USD, der vor allem aus Zinserträgen kam. Gleichzeitig stieg die Steuerquote absolut deutlich, was den Gewinnanstieg nicht verhinderte, aber den Margenausbau oberhalb des operativen Ergebnisses begrenzte. Der operative Cashflow lag bei 1,48 Milliarden USD (+44% YoY), der freie Cashflow bei rund 1,31 Milliarden USD.

Die gemeldeten Zahlen wirken auf den ersten Blick klar stark. Bei der Ergebnisqualität fiel das Bild differenzierter aus.

Das adj. EBITDA stieg zwar um 33,2 % auf 787,1 Millionen USD, blieb aber unter den Markterwartungen von rund 850 Millionen USD. Auch das EPS verfehlte die dort genannte Konsensschätzung, das aber vor allem wegen den Kreditrückstellungen.

Der zentrale Punkt, wovor die Börse Sorgen hat, ist, wie stark dieses Wachstum in zusätzliche Profitabilität übersetzt wird. Die Umsätze wuchsen schneller als das bereinigte EBITDA, und die 2026er Shopee-Guidance signalisiert weiteres Volumenwachstum ohne parallelen Anstieg des absoluten Shopee-EBITDA oberhalb des 2025er-Niveaus. Erinnert euch an den zitierten Management-Kommentar!

E-Commerce

Das GMV von Shopee stieg um 28,6 % auf 36,7 Milliarden USD, die Orders wuchsen um 30,5 % auf 4,0 Milliarden, und der Umsatz legte um 35,8 % auf 5 Milliarden USD zu.

Core Marketplace Revenue, also vor allem transaktionsbasierte Gebühren und Werbung, wuchs um 50,2 % auf 3,6 Milliarden USD.

Value-added Services, im Wesentlichen Logistikumsätze, gingen dagegen um 7,5 % auf 735 Millionen USD zurück, weil man wie auch bei MELI Lieferungen subventioniert.

Das GMV lag über dem Konsens von rund 25 % Wachstum, während das segmentbereinigte EBITDA leicht unter den Markterwartung von 209 Millionen USD lag.

Exkurs: In Taiwan beschleunigte sich das GMV-Wachstum 2025. In Brasilien war Shopee 2025 laut Management der am schnellsten wachsende Markt und gleichzeitig profitabel. Durch die Investitionen in 2026 will man in Brasilien weiter das Fulfillment ausbauen, schnellere Lieferzeiten gewährleisten und einer stärkeren Präsenz in höherpreisigen Kategorien wie Auto und Elektronik etablieren. Die Zahl der VIP-Abonnenten lag zum Jahresende bei über sieben Millionen, mehr als doppelt so hoch wie noch ein Quartal zuvor, und in einzelnen Märkten standen VIP-Mitglieder bereits für mehr als 15 % des GMV. Über YouTube generierte Bestellungen haben sich im vierten Quartal gegenüber dem Vorjahr mehr als verdreifacht, und mehr als 3 Millionen Affiliates verknüpften bis Jahresende ihre Shopee- und Facebook-Konten.

Offen bleibt jedoch, wie stark dieser Margendruck strategische Reinvestition mit künftigem Renditehebel darstellt und wie stark er aus dem laufenden Wettbewerbsumfeld resultiert.

Die 2026er-Shopee-Guidance ist der Party-Pooper.

Sea erwartet rund 25 % GMV-Wachstum, während das volle Adjusted-EBITDA für 2026 von Shopee mindestens das Niveau von 2025 erreichen soll. Das bedeutet Wachstum ohne Ausweitung des absoluten EBITDA. Rein rechnerisch impliziert das bei höherem Volumen eine niedrigere EBITDA-Marge auf GMV-Basis als 2025. Fragen um Wettbewerbsdruck und Investitionsphase kommen auf.

Fintech

Monee war der Gegenpol in der Margendebatte. Der Umsatz stieg um 54,3 % auf 1,13 Milliarden USD, das adj. EBITDA um 24,7 % auf 263,1 Millionen USD, und das Kreditvolumen erreichte 9,2 Milliarden USD nach 5,1 Milliarden im Vorjahr und 7,9 Milliarden im Vorquartal. Gleichzeitig blieb die NPL90+ Quote mit 1,1 % gegenüber dem Vorquartal stabil.

Ein Treiber war unter anderem die höhere Nutzung durch Bestandskunden über höhere Limits und längere Laufzeiten sowie die Ausweitung von SPayLater außerhalb von Shopee. Gerade der letzte Punkt war wesentlich. Off-Shopee-SPayLater-Kredite (also Kredite, die nicht direkt über Sea Ltd Plattform vergeben wurden) stiegen laut Management um mehr als 300 % YoY und machten zum Jahresende bereits mehr als 15 % des gesamten SPayLater-Portfolios aus.

Dass das Kreditwachstum trotz dieser Expansion mit stabiler NPL-Quote einherging, lag spannenderweise laut Management explizit am Einsatz von KI in der Risikosteuerung.

Gaming

Garena (u.a. Spiele wie Free Fire, Delta Force und EA Sports FC Mobile) bleibt die Cash-Cow, die den Rest querfinanziert. Die Bookings stiegen um 23,8 % auf 672,4 Millionen USD, der Umsatz um 35,1 % auf 701,0 Millionen USD und das segmentbereinigte EBITDA um 25,6 % auf 363,8 Millionen USD. Der Paying User Ratio verbesserte sich auf 9,2 % nach 8,2 % im Vorjahr, während die Zahl der zahlenden Nutzer um 15 % auf 58,0 Millionen stieg.

Gegenüber dem Vorquartal gingen Bookings, QAU und EBITDA allerdings zurück – das aber eher der Vergleichsbasis geschuldet. Garena bleibt damit innerhalb des Konzerns der wichtigste Gewinnanker, auch wenn der primäre Treiber sich klar um Shopee und Monee spielt.

Ausblick

Dazu hatte ich eigentlich schon alles eingangs gesagt.

• Für 2026 peilt Sea bei Shopee ein GMV-Wachstum von rund 25 % an (Konsens von 19 %)
• Zusätzlich soll das Shopee-Adjusted-EBITDA im Gesamtjahr in absoluten US-Dollar nicht unter dem 2025er Niveau liegen.

Ausgehend von 880,6 Mio. USD Adjusted EBITDA im Jahr 2025 impliziert diese Aussage mindestens ein stabiles absolutes EBITDA und bei rund 25 % höherem GMV eine niedrigere EBITDA-Marge auf GMV-Basis als 2025.

Das Management begründete dies mit einem bewussten Priorisieren von Wachstum bei gleichzeitig finanzieller Disziplin. Genannt wurden Logistik, Fulfillment, VIP und Content als Investitionsfelder. Zugleich betonte das Management, weil man schon ahnte, wie die Börse drauf reagieren wird, dass diese Programme keinen offenen Dauerdruck implizieren sollen, sondern eher Investmentzyklen mit klarem ROI-Profil. Geholfen hat es aber nicht.

Fazit

Letztendlich ist das, was Sea macht, das, was sich Investoren wünschen. Langfristig optimieren. Genau dasselbe Bild ergibt sich auch bei Mercadolibre oder Nu.

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Viel Erfolg wünscht Dir Valentin